La baisse du prix du pétrole est-elle une bonne nouvelle pour le compte courant? Une analyse des termes de l’échange
Pour une économie ouverte, l’analyse des échanges internationaux recèle une importance capitale pour analyser ses perspectives de croissance. Bien des décisions individuelles portant sur la consommation, l’épargne et l’investissement sont, en effet, liées aux termes de l’échange.
L’évolution de ces derniers, définis comme le rapport entre les prix à l’exportation et ceux à l’importation, est considérée comme un indicateur du pouvoir d’achat d’un pays et constitue une variable fort utile pour les économies dont les produits de bases constituent la majeure partie de leurs exportations. En effet, une baisse brutale des prix des matières premières, notamment du pétrole, se répercute par une dégradation des termes de l’échange de ces pays, et compromet leurs perspectives de croissance.
Cet article présentera dans une première partie les mécanismes de la relation entre termes de l’échange et croissance d’une part et le compte courant d’autre part. Il exposera dans une seconde partie les effets macroéconomiques d’une dégradation de cet indicateur et confrontera ces constats à la conjoncture économique actuelle, avant d’aborder le cas du Maroc.
Une amélioration des termes de l’échange favorise la croissance à court terme
Puisque les mouvements des termes de l'échange reflètent des changements de prix, il est souvent difficile de savoir comment ils affectent l'économie réelle. L'opinion la plus répandue est toutefois que cette variable a un impact positif sur la croissance économique à court terme.
Dès lors, une hausse du prix à l'exportation par rapport à celui à l’importation permet d’acheter un plus grand volume de produits importés avec un volume d'exportations donné. L'augmentation implicite du pouvoir d'achat réel de la production nationale équivaut donc à un transfert de revenu du reste du monde et peut affecter aussi bien la consommation que l'épargne.
Par ailleurs, les termes de l'échange peuvent être considérés comme un indicateur de retour sur investissement dans la mesure où leur amélioration entraîne une hausse de ce dernier. Un choc positif peut ainsi stimuler la demande agrégée et la croissance sur le moyen terme, à condition que les recettes dégagées par ce gain fassent l’objet d’une allocation efficace.
Inversement, une détérioration des termes de l’échange a tendance à ralentir le rythme de croissance et creuse davantage le déficit du compte courant, suite à la diminution du pouvoir d’achat du pays. Ces derniers enregistrent dans ce cas un manque à gagner en recettes d’exportation.
Cependant quelques exceptions peuvent subsister. Un choc positif sur les termes de l’échange peut coïncider avec un ralentissement de la croissance sur le court terme : par exemple dans le cas d’une forte sécheresse ou si la cause de la hausse des prix émane d’une décision de limiter les exportations.
Effets macroéconomiques de la variation des Termes de l’échange
Afin d’adopter une réponse efficace face aux variations des termes de l’échange, il est nécessaire d’en connaitre l’origine. Leur variation peut ainsi avoir des effets macroéconomiques différents, en fonction de la nature du choc et du temps écoulé.
Si une dégradation de cet indicateur est due à une baisse des prix à l’exportation, les exportateurs seront les premiers à en pâtir, avant que l’effet ne se propage aux ménages. En revanche, si la dégradation est due à une augmentation des prix à l’importation, cela est susceptible d'affecter les ménages et les entreprises plus directement. En outre, lorsque le choc est persistant, il se traduit par une baisse des investissements et, potentiellement, par une augmentation de l’épargne en prévision d’une production future plus faible.
En outre, certains pays sont caractérisés par un environnement interne qui exacerbe davantage leur réponse aux chocs externes. En effet, le manque de diversification du secteur d'exportation, lorsqu’il est concentré sur quelques produits de base, augmente la vulnérabilité du secteur réel face à des chocs défavorables sur les termes de l’échange.
La chute récente des prix du pétrole et ses conséquences sur les termes de l’échange confortent ces résultats. Cette baisse, amorcée en juin 2014, a en effet résulté de la conjugaison d’un choc d’offre positif lié non seulement à l’exploitation des pétroles non conventionnels nord-américains mais également à une reprise non anticipée de la production libyenne et d’un choc de demande négatif provoqué par une croissance mondiale qui reste peu dynamique. Une telle variation dans les prix de l’énergie a ainsi engendré une redistribution du revenu réel entre les pays exportateurs et importateurs d’énergie :
- Pour les pays exportateurs de pétrole : La baisse du prix et la dégradation des termes de l’échange qui en résulte est une mauvaise nouvelle. En effet, le déficit du compte courant devrait se dégrader d’une manière significative pour ces pays, augmentant leur vulnérabilité sur le plan budgétaire et freinant ainsi leur croissance.
- Pour les pays importateurs de pétrole : L’amélioration des termes de l’échange est plutôt une bonne nouvelle. Elle devrait améliorer la balance courante suite à la baisse de leur facture énergétique, et stimuler leur croissance.
Cas du Maroc
Le suivi de l’évolution des termes de l’échange est un élément important dans l’analyse des fluctuations économiques. On distingue dans cette analyse entre termes de l’échange nets, définis comme le ratio des prix à l’exportation sur ceux à l’importation ; et termes de l’échange du revenu, définis comme la valeur des exportations, divisée par les prix à l’importation. En d’autres termes, il s’agit des termes de l’échange nets multipliés par l’indice du volume des exportations. Si les premiers mettent l’accent uniquement sur les mouvements des prix, les seconds quantifient la valeur des exportations en fonction du prix à l’importation.
Pour le Maroc (figure 1), les termes de l’échange nets sont très volatiles en raison de leur corrélation avec les prix des matières premières, particulièrement celui du pétrole, dont la hausse se reflète négativement sur cet indicateur. Les termes de l’échange du revenu sont quant à eux caractérisés par une tendance relativement croissante due à l’augmentation dans le temps de la valeur des produits exportés. En outre, contrairement aux termes de l’échange nets, cet indicateur est moins sensible aux fluctuations des prix des produits énergétiques.
En utilisant un échantillon qui couvre la période 1980-2013, la corrélation entre les termes de l’échange nets et la balance du compte courant en logarithme semble très faible, avec un coefficient de corrélation égal à 0,06. Cependant, le graphe de dispersion (figure 2) suggère la présence d’un point de rupture dans l’échantillon, ce qui explique la faiblesse du coefficient de corrélation. L’application du test de Bai Perron, qui permet de détecter la présence d’éventuelles ruptures structurelles, montre l’existence d’un point de rupture qui coïncide avec l’année 2008.
L’échantillon est alors divisé en deux sous-périodes : Les périodes 1980-2007 et 2008-2013. En estimant la corrélation entre les termes de l’échange nets et le solde du compte courant, on trouve que cette relation est positive (figures 3 et 4), avec un coefficient de 0,81 pour la première période et 0,60 pour la seconde période.
Concernant les termes de l’échange du revenu, leur corrélation avec le solde du compte courant présente des constats plus ou moins similaires à celle des termes de l’échange nets, avec un point de rupture en 2008. Le coefficient de corrélation entre ces deux variables pour la période 1980-2013 est de 0,11 ; contre 0,82 pour la période 1980-2007. Cependant, cette relation devient négative pour la seconde sous période, avec un coefficient de -0,66. Ceci peut être expliqué par le fait qu’à partir de 2008, l’augmentation des termes de l’échange du revenu a coïncidé avec une aggravation du déficit du compte courant, due à la détérioration du solde extérieur des biens et services. Cependant, à partir de 2013, le solde du compte courant a commencé à se réduire et semble continuer sur cette tendance en 2014, notamment suite à la baisse de la facture énergétique due à la chute des prix du pétrole.
Le Conseil d’administration du Fonds monétaire international (FMI), corrobore ces résultats et atteste de l’amélioration du solde des transactions courantes en 2014, profitant de l’expansion des secteurs exportateurs développés récemment d’une part et d’une évolution favorable des termes de l’échange nets d’autre part. Le choc positif sur les termes de l’échange nets permettrait alors de ramener le déficit de la balance des paiements courants à 4,2% du PIB contre 5,8% en 2014.
Par ailleurs, pour approfondir cette analyse, une étude économétrique a été conduite, afin de tester la relation de long terme entre les termes de l’échange (nets et du revenu) et la balance du compte courant. On conclut les résultats suivants :
- Le test de Granger montre que c’est les termes de l’échange- qu’ils soient nets ou de revenus- qui influencent le solde du compte courant au sens de Granger, et non l’inverse.
- Le test de cointégration des variables et l’estimation du modèle montre qu’il n’y a pas de relation de long terme entre les termes de l’échange nets et le solde du compte courant. En revanche cette relation est avérée pour le cas des termes de l’échange du revenu : Une augmentation de ces derniers induirait donc une amélioration du solde du compte courant.
- En moyenne, les chocs sur les termes de l’échange nets représentent 21% de la variablité du compte courant, alors que les chocs sur les termes de l’échange du revenu représentent 6% de cette variabilité.
L’amélioration des termes de l’échange qu’a connu le Maroc suite à la chute des prix de pétrole est donc une bonne nouvelle pour le pays. Celui-ci devrait voir son déficit courant s’atténuer à court terme, d’autant plus que la baisse du prix de pétrole conjuguée à la réforme de l’indexation des prix de l’énergie lui a permis d’alléger sa facture énergétique.